从资本学生到资本教父 阿里巴巴的20年与三次IPO

阿里巴巴[1688.HK]上市期间（2007.11-2012.6）股价与成交量（数据来源：Wind）

上市首日，阿里巴巴[1688.HK]收盘39.5港元，较发行价13.5港元上涨192%，创下港股当年新股首日涨幅之最，募集资金规模近17亿美元，一度是自Google上市以来全球规模最大的网络股IPO。

阿里巴巴风光无两，媒体评价说，它是港交所最为骄傲的“孩子”。

这种趋势未持续多久，美国次贷危机爆发，全球股市集体大挫，恒生指数因此一度跌入历史最低点。阿里巴巴[1688.HK]股价随之下行。

此后，虽有所反弹，但股价走势远远赶不上阿里巴巴的发展速度。尤其是随后几年阿里2C电商开始爆炸式增长。

2008年4月，淘宝网推出淘宝商城，即后来的天猫。2009年9月，阿里巴巴收购万网，阿里云成立。2010年4月，“国际版淘宝”AliExpress上线。8月，手机淘宝客户端上线。2011年6月，淘宝商城从淘宝网独立。

2012年2月21日，阿里巴巴[1688.HK]提出私有化要约，回购价格每股13.5港元（与2007年时发行价完全相同），预计耗资190亿港元。

对于退市原因，马云的解释是有助于公司转型和未来阿里巴巴集团的整体上市：“将阿里巴巴私有化，可让我们免于承受拥有上市公司所需面临的压力，能够制定对客户最有利的长远规划。私有化要约也可为我们的股东提供一次具有吸引力的套现机会，而不必无限期等候公司完成转型。”

现实情况却复杂得多。

港股退市前后，阿里巴巴接触多家金融机构，希望用出售股份和贷款的方式获得现金，但马云同时强调：“前提是阿里所有权结构不被一家或两家大股东控制”。

这正是港股退市幕后重要的考量之一：“去雅虎化”。

让阿里巴巴和马云感到不安的一点，是双方在2005年签署的投资协议。当时双方约定，到2010年10月，雅虎将获得与股权相等同的投票权，即40%的阿里巴巴投票权。如此，马云等管理层将不敌雅虎，存在“出局”危险。

阿里巴巴多次试图从雅虎手中回购股份，但时任雅虎CEO卡罗尔 巴茨（Carol Bartz）不愿放手这支潜力股。

重塑管理层控制权，加之阿里巴巴整体上市的需求，一定程度上促使马云等管理层决心将阿里巴巴流通在外的公众股份买回来。

这些都是2012年阿里巴巴香港退市的背景声。

三、阿里巴巴就是“资本”

摘要：20年时间，阿里巴巴从资本学生长成资本教父，港交所顺势“拥抱”阿里巴巴。

1、不能妥协的“合伙人”

更重要的还是说服雅虎出售阿里股权，这一切在2011年底出现转机。

2011年9月，卡罗尔·巴茨（Carol Bartz）被雅虎董事长罗伊·博斯托克（Roy Bostock）电话通知解雇。

同一时期，阿里巴巴启动“黎明计划”，以350亿美元的估值向包括云锋基金（以马云和虞锋的名字命名）、俄罗斯风险投资公司DST、银湖等基金公司出售部分管理层及员工持股，换来20亿美元。

“黎明计划”与后来披露的“长征计划”，目的都是不让雅虎夺走控制权。无论方法是筹集资金回购雅虎股权，进行阿里巴巴[1688.HK]私有化（同样需要资金），还是其他方式。

2012年，阿里巴巴开始以“不被一家或两家大股东所控制”为前提，继续接触中国投资有限责任公司、国家开发银行等机构进行融资。

2012年5月，阿里巴巴与雅虎达成股权回购协议，阿里巴巴用63亿美元的现金与不超过8亿美元的优先股，回购雅虎持有的一半股权（约占阿里股权的20%）。

双方还约定，阿里巴巴如在2015年12月之前实现整体IPO，还有权继续回购雅虎持有的剩余股份中的一半（约占阿里股权的10%），或允许雅虎在IPO时对外出售。

此外，阿里巴巴需要向雅虎一次性支付技术使用费5.5亿美元。

2012年6月，阿里巴巴[1688.HK]从香港完成退市。

2013年春节刚过，市场传出港交所、纽交所、纳斯达克都在邀请阿里巴巴进行整体IPO。当年7月，有媒体称阿里巴巴已向港交所提交上市申请，但“合伙人”制度成为拦路石。

按照阿里巴巴官方说法，早在2010年7月，阿里巴巴就建立合伙人制度，“以保存其使命、愿景及价值观”。建立合伙人制度的时间，正是阿里巴巴与雅虎就股权回购问题最焦灼之际。

在这个制度下，“合伙人”核心团队拥有推举阿里巴巴董事会多数的权力。制度本质在于：马云等管理层可以在股权被资本稀释的情况下，依然保留对公司的绝对控制。

2013年9月，孙正义公开发声，支持阿里的“合伙人”制度。

外界对于孙正义支持合伙人制的意图不得而知，熟悉阿里巴巴的邓肯·克拉克 (Duncan Clark)在他的著作Alibaba: The House That Jack Ma Built(中译本名《阿里巴巴:马云和他的102年梦想》)中分析：马云和孙正义之间确实有理念不合之处，但像软银这样的外国公司控制阿里巴巴面临巨大难度，而且孙正义还要考虑他的投资回报。

但按照当时香港的监管规定，同股必须同权。

2013年10月9日 香港财经事务及库务局局长陈家强在立法会上表示：香港上市规则规定不能设有双重股权，为了保障投资者权益必须坚持“同股同权”的原则，现阶段无计划推出针对不同股权制度的上市规则。

阿里巴巴不可能改变“合伙人”制度，在控制权上，马云已经经历了太多。这一年，香港错过阿里巴巴。

2、港交所拥抱“教父”

阿里巴巴随即转向美国。

2014年5月，阿里巴巴向美国SEC提交招股说明书。马云在阿里巴巴内部邮件中宣布这一消息时，相较2007年第一次香港上市时，措辞十分淡定。

马云在邮件中说，资本市场不是目标，而是策略和手段，“阿里人要清醒的认识到，资本市场巨大利益诱惑背后有着无比巨大的无情和压力。”

2014年6月26日，阿里巴巴向美国SEC提交文件，决定阿里巴巴集团控股有限公司（AGHL，Alibaba Group Holding Limited，注册于开曼群岛）整体在纽约证券交易所（NYSE）上市。